試析融資方式與企業(yè)績(jī)效的實(shí)證
融資指為支付超過(guò)現(xiàn)金的購(gòu)貨款而采取的貨幣交易手段，或?yàn)槿〉觅Y產(chǎn)而集資所采取的貨幣手段。 融資通常是指貨幣資金的持有者和需求者之間，直接或間接地進(jìn)行資金融通的活動(dòng)。如下三一篇關(guān)于融資方式與企業(yè)績(jī)效的實(shí)證的論文，小伙伴們?cè)趯懻撐牡臅r(shí)候不妨多加參考。
論文摘要：中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理，已經(jīng)成為資本市場(chǎng)不規(guī)范的一個(gè)重要表現(xiàn)。本文對(duì)我國(guó)中小企業(yè)板上市公司上市前財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析，總結(jié)出中小企業(yè)融資偏好，用CORREL函數(shù)分析中小企業(yè)融資方式與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，考察樣本中小企業(yè)的融資方式優(yōu)選順序。
論文關(guān)鍵詞：中小板企業(yè) 內(nèi)源融資 股權(quán)融資 債權(quán)融資 績(jī)效
文獻(xiàn)綜述
在中小企業(yè)融資方式選擇方面，各國(guó)都做了深入研究，研究成果主要集中在制約企業(yè)融資的外部因素和內(nèi)在因素、企業(yè)融資的策略、債券融資和股權(quán)融資等方面。Modigliani和Miller(1958)在資本市場(chǎng)完善、資本可以自由流動(dòng)、利率一致、不存在稅賦等假設(shè)條件下，運(yùn)用馬歇爾的市場(chǎng)均衡分析方法，論證了融資方式選擇與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)的觀點(diǎn)。權(quán)衡理論學(xué)派的Robichek和Myers(1966)等綜合了稅收差別學(xué)派和破產(chǎn)成本學(xué)派通過(guò)放寬無(wú)稅負(fù)和無(wú)破產(chǎn)成本假設(shè)論證存在市場(chǎng)套利成本，且最小的套利成本對(duì)應(yīng)著最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的觀點(diǎn)，認(rèn)為應(yīng)在不同資本的收益與套利成本之間進(jìn)行權(quán)衡，以確定融資方式。Myers(1984)采用信息不對(duì)稱理論的分析框架，發(fā)現(xiàn)企業(yè)在利用不同融資方式時(shí)存在一個(gè)優(yōu)先順序，即內(nèi)部融資優(yōu)先于外部融資，債權(quán)融資優(yōu)先于股權(quán)融資。Jensen和Meckling(1986)認(rèn)為在市場(chǎng)越來(lái)越完善的前提下，由于信息不對(duì)稱和存在利益不一致，資本所有者和經(jīng)營(yíng)者之間存在代理成本，企業(yè)最優(yōu)融資方式選擇應(yīng)能使綜合代理成本最小。Opler和Titma(1994)認(rèn)為融資方式同企業(yè)在其產(chǎn)品、要素市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)程度和競(jìng)爭(zhēng)策略有關(guān)，企業(yè)選擇融資方式時(shí)應(yīng)該考慮破產(chǎn)清償可能給消費(fèi)者和供應(yīng)商造成的損失。
目前，國(guó)內(nèi)對(duì)中小企業(yè)融資方式研究的成果較多，童盼和陸正飛(2005)從靜態(tài)的角度考察企業(yè)融資方式與其決定因素之間的關(guān)系，對(duì)融資方式與企業(yè)規(guī)模、成長(zhǎng)性、盈利能力、非債務(wù)稅盾、資產(chǎn)抵押價(jià)值及經(jīng)濟(jì)附加值等因素之間的關(guān)系進(jìn)行了細(xì)致研究。張軍等(2005)認(rèn)為企業(yè)的股權(quán)和債務(wù)都存在融資過(guò)度的傾向。朱德新和朱洪亮(2007)則發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)的融資決策遵循“內(nèi)部融資—負(fù)債融資”的次序，既不符合權(quán)衡理論，也不符合最優(yōu)融資順序理論。羅正英和段佳國(guó)(2006)認(rèn)為中小企業(yè)的融資方式受外部環(huán)境的影響，更主要的是取決于企業(yè)內(nèi)生性多種變量及其相互關(guān)系的作用，尤其是企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和資本市場(chǎng)成為融資方式選擇關(guān)注的對(duì)象。肖作平(2009)認(rèn)為在不同法律制度環(huán)境下，控股股東對(duì)融資方式的影響是有差異的，債務(wù)水平受法律制度環(huán)境的影響。由此可見(jiàn)，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)融資方式選擇的研究已經(jīng)比較深入。
綜上所述，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對(duì)中小企業(yè)融資的問(wèn)題進(jìn)行了多方面研究，但是由于企業(yè)面臨的經(jīng)濟(jì)環(huán)境不同，影響著我國(guó)中小企業(yè)直接借鑒其它國(guó)家成功融資方法的效率。目前我國(guó)不少中小企業(yè)發(fā)展迅速并成功上市，且在所屬行業(yè)中處于優(yōu)勢(shì)地位。相對(duì)于滬深主板市場(chǎng)中的上市公司，中小板企業(yè)表現(xiàn)出更好的盈利性與更高的成長(zhǎng)性。然而，對(duì)大多數(shù)非上市中小企業(yè)來(lái)講，融資問(wèn)題依然是制約企業(yè)發(fā)展的瓶頸。
融資方式選擇與中小企業(yè)績(jī)效的實(shí)證研究
(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源
本文的研究樣本為2004-2007年所有中小板企業(yè)上市前一年的財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)資料，上市公司數(shù)量分別為38、50、102、202家，數(shù)據(jù)來(lái)源于各中小企業(yè)的《招股說(shuō)明書(shū)》。通過(guò)Excel中的C0RREL函數(shù)對(duì)樣本企業(yè)不同融資方式籌資金額與當(dāng)年凈收益以及主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率計(jì)算相關(guān)系數(shù)，然后進(jìn)行線性回歸分析，借以判斷選用何種融資方式能夠低成本并且及時(shí)地獲取所需資金，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。
(二)變量安排
本文采用凈利潤(rùn)、主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率作為反映中小企業(yè)績(jī)效能力的指標(biāo)。嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，企業(yè)的業(yè)績(jī)很難加以界定與衡量，至今沒(méi)有一種方法能夠明確告知企業(yè)是否具有較高的盈利性，作為會(huì)計(jì)計(jì)量結(jié)果的凈利潤(rùn)，反映了一定時(shí)期的收入與成本水平，作為銷售規(guī)模、成本控制、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)、籌資結(jié)構(gòu)的綜合體現(xiàn)，是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的主要指標(biāo);主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率是評(píng)價(jià)企業(yè)成長(zhǎng)狀況和業(yè)績(jī)發(fā)展的重要指標(biāo)，是預(yù)測(cè)企業(yè)業(yè)務(wù)拓展趨勢(shì)的重要標(biāo)志。融資方式選擇內(nèi)源性融資、長(zhǎng)期債權(quán)融資和股權(quán)融資，試圖更加準(zhǔn)確地描述融資方式與中小企業(yè)業(yè)績(jī)的相關(guān)性。
(三)實(shí)證檢驗(yàn)
實(shí)證檢驗(yàn)可以用相關(guān)系數(shù)的變化范圍判斷變量的相關(guān)程度，通過(guò)C0RREL函數(shù)計(jì)算相關(guān)系數(shù)r，判斷標(biāo)準(zhǔn)如下：│r│=0完全不相關(guān);0<│r│≤0.3基本不相關(guān);0.3<│r│≤0.5低度相關(guān);0.5<│r│≤0.8顯著相關(guān); 0.8<│r│<1高度相關(guān);│r│=1完全相關(guān)。
r的絕對(duì)值越接近1表示相關(guān)的程度越強(qiáng)，是正相關(guān)還是負(fù)相關(guān)，則由r的符號(hào)定：r>0正相關(guān);r<0負(fù)相關(guān)。
本文采用CORREL函數(shù)分析2004-2007年凈利潤(rùn)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率與不同融資方式之間的相關(guān)性，具體相關(guān)系數(shù)運(yùn)行結(jié)果如表1所示。
根據(jù)運(yùn)行結(jié)果參照判斷標(biāo)準(zhǔn)可以看出：
1.2004年內(nèi)源性融資與凈利潤(rùn)的相關(guān)系數(shù)為0.85，兩者表現(xiàn)出了高度相關(guān)性;內(nèi)源性融資與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率的相關(guān)系數(shù)為0.42，兩者之間低度相關(guān)，而其他幾組數(shù)據(jù)之間基本不相關(guān)。
根據(jù)內(nèi)源性融資分別與凈利潤(rùn)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率的相關(guān)關(guān)系，把內(nèi)源性融資、凈利潤(rùn)和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率作為回歸的形式參數(shù)建立線性回歸方程：y=a+bx，利用INTERCEPT計(jì)算a，用SLOPE函數(shù)求出b，進(jìn)一步分析它們之間的聯(lián)系。
a1=INTERCEPT(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=12300593
b1=SLOPE(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=0.35
建立直線回歸方程：
y=12300593+0.35x
a2=INTERCEPT(主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率，內(nèi)源性融資)=0.19 b2=SLOPE(主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率，內(nèi)源性融資)=2.1
建立直線回歸方程：
y=0.19+2.1x
結(jié)果表明，隨著內(nèi)源性融資的增加，凈利潤(rùn)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率均在增加，但主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率的斜率2.1更大，表現(xiàn)為更高的增長(zhǎng)性。
2.2005年內(nèi)源性融資與凈利潤(rùn)的相關(guān)系數(shù)為0.85，兩者表現(xiàn)出了高度相關(guān)性;長(zhǎng)期債權(quán)融資與凈利潤(rùn)的相關(guān)系數(shù)為-0.41，兩者之間低度負(fù)相關(guān)，而其他幾組數(shù)據(jù)之間基本不相關(guān)。
根據(jù)內(nèi)源性融資、長(zhǎng)期債權(quán)融資分別與凈利潤(rùn)的相關(guān)關(guān)系，把內(nèi)源性融資、長(zhǎng)期債權(quán)融資和凈利潤(rùn)作為回歸的形式參數(shù)建立線性回歸方程，進(jìn)一步分析他們之間的聯(lián)系。
a3=INTERCEPT(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=7182656
b3=SLOPE(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=0.37
建立直線回歸方程：
y=7182656+0.37x
a4=INTERCEPT(凈利潤(rùn)，長(zhǎng)期債權(quán)融資)=48921568
b4=SLOPE(凈利潤(rùn)，長(zhǎng)期債權(quán)融資)=-0.16
建立直線回歸方程：
y=48921568-0.16x
結(jié)果表明，隨著內(nèi)源性融資的增加，凈利潤(rùn)穩(wěn)定增加，而長(zhǎng)期債權(quán)融資的增加導(dǎo)致凈利潤(rùn)的下降，可能是因?yàn)槌袚?dān)過(guò)多的債務(wù)成本所致。
3.2006年內(nèi)源性融資與凈利潤(rùn)的相關(guān)系數(shù)為0.87，兩者表現(xiàn)出了高度的正相關(guān)性，其他幾組數(shù)據(jù)之間基本不相關(guān)。
根據(jù)內(nèi)源性融資與凈利潤(rùn)的相關(guān)關(guān)系，建立線性回歸方程為：y=a+bx，利用INTERCEPT計(jì)算a，用SLOPE函數(shù)求出b。
a5=INTERCEPT(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=4479851
b5=SLOPE(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=0.32
建立直線回歸方程：
y=4479851+0.32x
結(jié)果表明，隨著內(nèi)源性融資的增加，凈利潤(rùn)穩(wěn)定增加，研究結(jié)果與前兩年相同。
4.2007年內(nèi)源性融資與凈利潤(rùn)的相關(guān)系數(shù)為0.83，兩者表現(xiàn)出高度的正相關(guān)，其他幾組數(shù)據(jù)之間基本不相關(guān)。
根據(jù)內(nèi)源性融資與凈利潤(rùn)的相關(guān)關(guān)系，建立線性回歸方程為：y=a+bx，利用INTERCEPT計(jì)算a，用SLOPE函數(shù)求出b。
a6=INTERCEPT(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=3789509
b6=SLOPE(凈利潤(rùn)，內(nèi)源性融資)=0.31
建立直線回歸方程：
y=3789509+0.31x
結(jié)果表明，隨著內(nèi)源性融資的增加，凈利潤(rùn)穩(wěn)定增加，研究結(jié)果與前幾年相同。
結(jié)論
本文基于我國(guó)上市中小企業(yè)融資方式與績(jī)效的實(shí)證研究，結(jié)果表明：不同時(shí)期上市的中小企業(yè)上市前內(nèi)源性融資與凈利潤(rùn)存在著高度相關(guān)性，從回歸方程中可以發(fā)現(xiàn)，凈利潤(rùn)隨著內(nèi)源性融資的增加而增加，這主要是內(nèi)源性融資是由企業(yè)的留存收益轉(zhuǎn)換而成，凈利潤(rùn)的增加必然加大內(nèi)源性融資規(guī)模。部分樣本企業(yè)顯示出內(nèi)源性融資與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率的正相關(guān)性，一般情況下內(nèi)源性融資較多的企業(yè)，企業(yè)的利潤(rùn)質(zhì)量不斷提高，盈利能力增強(qiáng)，企業(yè)的發(fā)展前景比較樂(lè)觀。樣本企業(yè)表現(xiàn)出長(zhǎng)期債權(quán)融資與凈利潤(rùn)存在負(fù)的相關(guān)性。從線性回歸方程可以看出，長(zhǎng)期債權(quán)融資與凈利潤(rùn)之間有相反的走勢(shì)，這可能是由于長(zhǎng)期債權(quán)融資給企業(yè)帶來(lái)較高的債務(wù)成本，如籌資費(fèi)、利息費(fèi)用等減少了企業(yè)的利潤(rùn)。
由于目前我國(guó)資本市場(chǎng)不完善，中小企業(yè)進(jìn)入公開(kāi)市場(chǎng)融資的門檻過(guò)高以及自身治理結(jié)構(gòu)和信息披露的缺陷，很少能通過(guò)發(fā)行股票進(jìn)行籌資，加上一些中小企業(yè)在成長(zhǎng)階段依靠?jī)?nèi)源性融資或股東擴(kuò)股增資的限制，通過(guò)向金融機(jī)構(gòu)籌資或者發(fā)行債券融資是一條可行的途徑，雖然融資成本攤薄了利潤(rùn)，但是企業(yè)通過(guò)資本運(yùn)營(yíng)帶來(lái)的收益足以支付融資成本，同時(shí)債權(quán)融資可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用提高每股收益，債權(quán)融資的節(jié)稅收益也有利于增加股東財(cái)富。
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